I- des politiques discrétionnaires aux politiques de règles





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C- Le 2e choc pétrolier et l’arrivée de Volcker à la tête de la Fed marquent un tournant en 1979

  1. . Les politiques monétaires restrictives et le pragmatisme budgétaire américain


En 1979, le second choc pétrolier (prix du pétrole multiplié par 3) et la nomination de Paul Volcker à la tête de la Réserve fédérale américaine mettent fin aux tentatives de relances de la demande par le déficit budgétaire, exception faite de l’expérience française de 1981-82.

L’influence monétariste va alors dominer la conduite des politiques macroéconomiques. L’inflation n’est plus vue comme un mal nécessaire mais comme le mal absolu. Elle est considérée comme un phénomène monétaire (accroissement excessif de la masse monétaire) : selon la formule de Friedman, « l’inflation est partout et toujours un phénomène monétaire ». La priorité est donc à la politique monétaire. Celle-ci est une politique de règle qui repose sur la fixation d’un objectif intermédiaire (encadré) de croissance des agrégats monétaires, dont la publication doit permettre d’orienter les anticipations vers une norme d’inflation basse, limitant ainsi les exigences des salariés et, par conséquent, le risque de spirale prix-salaires.

Quant aux politiques budgétaires, elles se tournent vers deux objectifs : la résorption des déficits budgétaires et la réduction des prélèvements obligatoires (la combinaison des deux objectifs supposant évidemment une forte réduction des dépenses publiques).

Outre l’inefficacité des déficits budgétaires dans la lutte contre le chômage et les travaux théoriques des auteurs monétaristes et de la nouvelle école classique, deux arguments supplémentaires motivent la rigueur budgétaire à la fin des années 1970. D’une part, la multiplication des déficits budgétaires à partir de 1975 a entraîné, en particulier en RFA, une montée des dettes publiques dont le coût prend une place croissante dans les dépenses publiques avec la montée des taux d'intérêt ; ce qui peut déboucher sur un effet boule de neige. D’autre part, les déficits budgétaires sont susceptibles d’entrer en contradiction avec la priorité accordée à la lutte contre l’inflation s’ils poussent à la création monétaire afin de faciliter leur financement.

Concernant la réduction des prélèvements obligatoires, elle est motivée par les politiques de l’offre qui s’imposent avec la ‘révolution conservatrice’, symbolisée par l’arrivée au pouvoir de Thatcher au Royaume-Uni (1979) et Reagan aux Etats-Unis (1980). Si une part importante de cette révolution repose sur la politique structurelle (privatisations, déréglementations), elle s’appuie également sur l’idée que les prélèvements créent des effets désincitatifs sur l’offre (offre de travail et épargne), donc nuisent à la croissance économique. Cette idée, cohérente avec la théorie classique et néo-classique (courant monétariste et nouvelle école classique inclus), se trouve renforcée à cette époque par l’Ecole de l’offre, notamment au travers de la courbe de Laffer.

Cependant, si les principes guidant la politique monétaire s’imposent dans les faits, les politiques budgétaires vont être plus ambiguës, au moins pour les Etats-Unis. La politique monétaire restrictive menée par Paul Volcker pousse les taux d'intérêt nominaux puis réels (l’inflation chutant dès 1980) à des niveaux record (graphique) ce qui renforce la récession entamée avec le second choc pétrolier et crée une montée brutale du chômage (de 6% de la population active en 1979 aux Etats-Unis à plus de 10% en 1982). Dès lors, le jeu des stabilisateurs automatiques favorise l’accroissement des déficits budgétaires : à politique budgétaire inchangée, la diminution du PIB réduit les recettes de l’Etat (impôts, taxes…) alors que les dépenses ne diminuent pas, voire augmentent dans le cas des dépenses sociales. De plus, la réduction des dépenses publiques s’avère difficile à réaliser au moins à court-moyen terme alors qu’une baisse des prélèvements peut être immédiate. Dans le cas des Etats-Unis, la réforme fiscale qui débute en 1981 (Economic Recovery Tax Act) et qui implique notamment la baisse des impôts sur les sociétés et sur le revenu (le taux marginal supérieur de l’impôt sur le revenu tombera à 28% en 1986) coïncide avec une augmentation des dépenses militaires. Le résultat est le creusement du déficit budgétaire (supérieur à 5% du PIB en 1982-83) qui va contribuer à l’expansion de l’économie américaine entre 1983 et 1989 et, paradoxalement, rappelle la relance keynésienne de l’ère Kennedy-Johnson.

Graphique : Taux d’intérêt des fonds fédéraux (bleu) et taux d’inflation (rouge) (Etats-Unis, 1961-2013)

Sources : Réserve fédérale des Etats-Unis et OCDE

Encadré : La politique monétaire et la politique de change, leurs objectifs, leurs instruments

La politique monétaire (interne) consiste à réguler la quantité de monnaie en circulation afin d’atteindre un ou plusieurs des objectifs finaux communs à toute politique macroéconomique, résumés par le carré magique de Kaldor (forte croissance du PIB, faible taux de chômage, équilibre de la balance courante, stabilité des prix). Les délais nécessaires pour atteindre les objectifs finaux justifient souvent que les autorités monétaires visent des objectifs intermédiaires, supposés en relation stable avec les objectifs finaux. Il s’agit principalement :

- du taux d'intérêt à long terme, donc d’un coût de financement pour les agents économiques (entreprises, ménages, Etat), qui influence l’investissement, donc l’activité économique et l’emploi.

- de la croissance d’un agrégat monétaire plus ou moins large (M1, M2 ou M3), c'est-à-dire d’une mesure de l’augmentation de la masse monétaire (constituée de monnaie au sens strict et de quasi-monnaie), qui influence l’évolution du niveau général des prix.

Les instruments de la politique monétaire se séparent en deux catégories :

- les instruments de contrôle direct : plafond d’escompte (limite quantitative, pour chaque banque, au recours au refinancement au réescompte d’effets de commerce auprès de la banque centrale), encadrement du crédit (limite au volume de crédit que chaque banque est autorisée à octroyer) etc.,

- les instruments de contrôle indirect : réserves obligatoires (réserves en monnaie banque centrale que les banques doivent détenir en proportion de leurs activités bancaires), opérations d’achats et de ventes de titres sur le marché monétaire (politique dite d’open market pur : une vente de titres impliquant une ponction de liquidités, un achat impliquant une injection) ou opérations d’appel d’offre (lancés par la banque centrale auprès des banques de second rang) déterminant les taux (d'intérêt) directeurs de la banque centrale, etc.

La politique de change (politique monétaire externe) consiste à réguler la valeur externe de la monnaie (taux de change). Ses instruments sont :

- les interventions directes des autorités monétaires sur le marché des changes : un achat (une vente) de monnaie domestique contre des devises entraînant une appréciation (dépréciation),

- une action sur les taux directeurs : un relèvement (abaissement) des taux directeurs favorisant une entrée (sortie) de capitaux, donc une appréciation (dépréciation) de la monnaie domestique,

- le contrôle des changes : des règles plus ou moins strictes portant sur les possibilités de conversion de la monnaie domestique en devises limitent les sorties (ou les entrées) de capitaux, donc les fluctuations de la valeur externe de la monnaie.
  1. . L’environnement international ne contraint pas tous les pays de la même façon


Outre la stagflation, l’autre rupture qui modifie l’exercice des politiques macroéconomiques à partir des années 1970 concerne l’environnement international, à la fois dans ses aspects commerciaux (importations, exportations), monétaires (taux de change) et financiers (mouvements de capitaux).

Dans le cadre de Bretton Woods, le régime de changes fixes imposait a priori une contrainte forte sur les politiques conjoncturelles. Un déficit (excédent) de la balance courante entrainait une dépréciation (appréciation) de la monnaie qui appelait une intervention de la banque centrale sur le marché des changes synonyme, sur le plan interne, de politique monétaire restrictive (expansionniste). Toutefois, bien que l’ouverture commerciale était engagée depuis les accords du GATT (1947) et la signature du Traité de Rome pour les pays de la CEE (1957), la mondialisation commerciale n’était pas comparable à ce qu’elle sera à partir des années 1980-90 ; autrement dit, le multiplicateur keynésien restait assez élevé. De plus, le contrôle des capitaux autorisait des écarts de taux d'intérêt entre les pays et protégeait les gouvernements d’éventuels mouvements brusques de capitaux en réaction aux actions monétaires ou budgétaires. Enfin, la possibilité de recourir à des changements de parité (dévaluation, réévaluation) ou, pour les Etats-Unis, le privilège constitué par le rôle pivot du dollar, apportaient une souplesse supplémentaire pour la conduite de politiques de régulation conjoncturelle.

L’effondrement du système de Bretton Woods, la croissance des mouvements de capitaux internationaux et l’ouverture commerciale ont bouleversé ce cadre.

En théorie, un régime de changes flottants et une parfaite mobilité des capitaux conduisent à privilégier la politique monétaire : elle est plus efficace que la politique budgétaire, contrairement à la situation de changes fixes (modèle Mundell-Fleming). La comparaison des politiques menées au début des années 1980 par les Etats-Unis et la France permettent d’illustrer les mécanismes à l’œuvre.

Au début des années 1980, le dollar flotte et la mobilité des capitaux est forte entre les Etats-Unis le reste du monde. La politique monétaire restrictive à partir de 1979 pousse les taux d’intérêt à la hausse, ainsi que le dollar (entrées de capitaux). La chute de l'investissement et la perte de compétitivité change entraînent une récession et un déficit de la balance courante. Le déficit budgétaire se creuse (déficits jumeaux), d’abord du fait des stabilisateurs automatiques puis, à partir de 1982-83, du fait de la politique budgétaire expansionniste.

En France, le gouvernement Mauroy s’engage en 1981-82 dans une politique de relance budgétaire (créations d’emplois publics, fortes augmentations des prestations sociales). Cette politique se heurte à plusieurs contraintes externes. D’une part, la récession mondiale issue les politiques monétaires et budgétaires restrictives engagées dans les autres pays pèse négativement sur les exportations alors que dans le même temps la relance favorise une hausse des importations (le coût du pétrole étant, de plus, renforcé par l’appréciation du dollar), d’où une forte dégradation de la balance courante (déficit supérieur à 2% du PIB) (contrainte extérieure). D’autre part, les taux d'intérêt élevés pratiqués aux Etats-Unis et sur lesquels s’alignent les autres pays empêchent la France de conduire une politique monétaire accommodante ; ce qui n’évite toutefois pas les sorties de capitaux. Enfin, la tendance à la dépréciation écarte le franc de sa parité officielle au sein du SME (Système Monétaire Européen de changes fixes entré en vigueur en 1979). Les autorités françaises font d’abord le choix de recourir à la dévaluation (octobre 1981 puis juin 1982) avant de réorienter la politique macroéconomique dans un sens restrictif, donc d’abandonner la relance, à partir de 1983.

La France s’engage alors dans une politique de désinflation compétitive privilégiant la lutte contre l’inflation via :

- une politique monétaire de contrôle de la croissance des agrégats monétaires (avec abandon de l’instrument de l’encadrement du crédit au profit d’une politique d’open market, les taux directeurs devenant fixés dans le cadre de procédures d’appel d’offre auprès des banques),

- une politique de change axée sur le strict respect de la parité officiel au sein du SME (politique parfois appelée politique du franc fort dans la mesure où la recherche d’une désinflation importée justifie l’ancrage sur la monnaie forte du SME, c'est-à-dire le deutschmark),

- une politique de rigueur salariale (désindexation des salaires sur les prix),

- une politique de résorption du déficit budgétaire : le déficit structurel, indépendant des stabilisateurs automatiques, tend à diminuer à partir de 1983 (graphique), et son financement s’effectue principalement par émission d’obligations à long terme,

- à partir de 1986, une politique (structurelle) de déréglementation visant à modérer les prix et les salaires grâce à la pression d’une concurrence accrue.

Graphique : Variations du solde des administrations publiques (APU) et du solde structurel (France, 1981-2012, points de pourcentage du PIB par rapport à l’année précédente)





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