Leçons tirées de cette crise a été la nécessité de réorganiser les relations financières internationales afin de les rendre plus stables
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LA NOUVELLE ARCHITECTURE FINANCIÈRE INTERNATIONALE
L’expression «nouvelle architecture » a été utilisée par l’ancien Directeur général du FMI Michel Camdessus à la suite de la crise financière asiatique. En effet, une des leçons tirées de cette crise a été la nécessité de réorganiser les relations financières internationales afin de les rendre plus stables sans pour autant remettre en cause la libéralisation financière internationale. En 1999, M. Camdessus a précisé ce qu’il entendait par nouvelle architecture : « pas une nouvelle machinerie, pas une nouvelle intervention publique lourde, mais pour tous les joueurs, à la fois publics et privés, de meilleurs comportements et pratiques basés sur la transparence, la responsabilité, et la coopération ».
Selon Camdessus (1998), cette nouvelle architecture devrait reposer sur sept piliers :
Du point de vue de la gouvernance mondiale, les points les plus représentatifs de la nouvelle architecture sont :
Les crises mexicaine et asiatique en ce qui concerne les acteurs publics et les accidents financiers de grands opérateurs privés (banque Barings en 1995, LTCM en 1998), sans compter la crise des subprime, ont ceci de commun qu’ils révèlent l’absence d’informations pertinentes communiquées au marché et le manque de transparence de certaines opérations financières. Deux conséquences importantes :
Dans cette perspective, depuis 1994, les institutions internationales ainsi que les organismes de supervision ont entrepris d’importants efforts afin :
Les vertus de l’information publique
L’information en provenance des Etats Le principe En ce qui concerne les États, le FMI a pris diverses initiatives qui visent toutes à produire de l’information concernant leur situation. La plus importante de ces initiatives reste le Special Data Dissemination Standard (SDDS) approuvé en avril 1996. Définition : Le SDDS consiste, pour les pays insérés sur les marchés financiers internationaux, à fournir volontairement au FMI des données sur les variables macroéconomiques essentielles ainsi que sur leur situation monétaire et financière. Les données concernent :
L’objectif du SDDS est de faciliter la surveillance des investisseurs internationaux et de rationaliser la formation de leurs anticipations. La vertu disciplinante des marchés L’adhésion au projet étant volontaire, l’hypothèse implicite est que les investisseurs feront pression — à travers le mécanisme des primes de risque — sur les États pour qu’ils adhèrent au SDDS. Des codes de bonne conduite L’action informationnelle du FMI s’accompagne aussi d’un souci de dégager des codes de bonnes conduite entre les États membres, tels que ceux adoptés :
Cette stratégie s’inscrit dans la recherche de standards internationaux. Les limites de cette approche
L’action en direction des opérateurs privés Elle est essentiellement le fait du Comité de Bâle pour la Supervision Bancaire du côté des banques et de l’Organisation Internationale des Commissions et Valeurs du côté des maisons de titres, créée en 1983 et regroupant les régulateurs des principales bourses du monde (cf. fiche sur le comité de Bâle). Le rôle d’institutions extérieures au marché est ici essentiel pour inciter les opérateurs privés à révéler de l’information. En effet, compte tenu du caractère potentiellement stratégique de telles informations du point de vue de la concurrence entre les acteurs financiers, le marché seul n’est pas incité à les produire. Les comportements de tricheurs — du type une banque A diffuse une information mais pas une banque B — risqueraient d’être nombreux.
L’ampleur des moyens a engager face aux crises financières qui affectent les marchés émergents a ouvert le débat sur l’opportunité d’un prêteur international en dernier ressort. Le FMI demeure depuis sa création un pool de réserves consenties par les Etats membres, mais il n’est pas en mesure de créer de manière autonome de la monnaie.
Petit historique La notion de prêteur en dernier ressort est apparue à la fin du 19e siècle à la suite des travaux de Bagehot (1873). Celui-ci considère que l’action de prêteur en dernier ressort est l’essence de l’art de la banque centrale. En effet, ce qui caractérise cette action de la banque centrale, c’est qu’elle est hors-marché puisqu’elle rompt la logique marchande en remettant en cause l’idée selon laquelle la sanction du marché est la seule possible et viable. Cependant, une telle intervention de la banque centrale est justifiée par le fait qu’elle assure un bon fonctionnement du marché. Définition Le prêteur en dernier ressort (PDR) est une assurance collective qui prend appui sur le pouvoir discrétionnaire de la banque centrale. Problème : La banque centrale doit faire face au phénomène d’aléa moral engendré par son intervention. En effet, si les agents savent que la banque centrale interviendra pour aider le marché, ils peuvent être incités à prendre plus de risques. Dans cette perspective, un certain nombre de principes directeurs guident l’action de la banque centrale :
On en déduit la distinction entre les situations d’illiquidité et d’insolvabilité :
Pour cela, le PDR doit exiger des collatéraux calculés à partir de la valeur des actifs avant la crise pour éviter qu’une institution insolvable bénéficie de son intervention. En outre, il doit prêter à des taux pénalisants afin d’empêcher les institutions non touchées par une crise de liquidité de bénéficier indirectement de prêts avantageux.
Les situations où un PDR est nécessaire Un prêteur en dernier ressort peut être requis au niveau international dans trois situations principales (Aglietta et Denise 1999) :
Ce troisième cas est particulièrement important en ce qu’il pose directement la question de l’existence d’un prêteur international en dernier ressort (PIEDR). Vers un PIEDR ? Dans cette perspective, un PIEDR semble bien nécessaire. Question : Dans quelle mesure le FMI remplit-il ce rôle ? Les fonctions d’un PIEDR Selon Fischer (1999), un PIEDR remplit deux fonctions principales en situation de crise :
Dans ces deux fonctions, l’intervention du PIEDR a pour objectif de stabiliser les marchés. Les fonctions du FMI Selon lui, le FMI remplit déjà ces deux rôles:
De même, les facilités de réserve supplémentaires (FRS) mises en place en décembre 1997 afin de permettre à des pays de faire face à des difficultés exceptionnelles de balance des paiements peuvent sembler respecter les principes d’intervention d’un PIEDR. En effet si cette facilité de court terme fait l’objet d’une procédure d’obtention très souple, elle est assortie en contrepartie de taux d’intérêt pénalisants avec un minimum de plus 3 points par rapport au taux de base pratiqué par le FMI. Il s’agit ici de limiter un éventuel aléa moral. Cette facilité a été utilisée pour la première fois par la Corée du Sud en janvier 1998. Les limites En fait, si on peut admettre que le FMI remplit de facto les fonctions d’un PIEDR, il ne répond pas vraiment aux caractéristiques propres au prêteur en dernier ressort :
Les évolutions possibles Aglietta et De Boissieu proposent une spécialisation des rôles entre le FMI et un réseau des principales banques centrales :
Ce réseau de banques centrales reposerait sur les principes du PIEDR:
Le préteur en dernier ressort: stratégies comparées des États-Unis et de la zone euro Le PDR aux EU Les États-Unis disposent de deux mécanismes principaux en cas de crises financières systémiques majeures :
Le FSC n’a pas de ressources attribuées par le budget américain. Elles proviennent de trois sources principales :
La situation au sein de l’Union monétaire européenne ? Au nom du principe de subsidiarité, les compétences et responsabilités concernant la supervision et la réglementation des banques relèvent des autorités nationales. Il n’existe, au niveau européen, aucun mécanisme de gestion des crises financières. Ainsi, les statuts de la BCE n’ont pas prévu pour celle-ci un mandat explicite lui permettant d’injecter des liquidités en cas de crise financière. Autrement dit, l’UE n’a pour l’instant pas les moyens de faire face à ses responsabilités internationales liées au statut de l’euro.
Les investisseurs internationaux anticipant l’engagement financier du FMI peuvent être moins incités à surveiller les États et agents privés endettés. Dans cette perspective, la recherche d’une implication du secteur privé dans la résolution des crises de liquidité peut être un moyen important de réduire l’aléa moral lié à toute intervention des institutions internationales.
Deux approches opposées de l’implication du secteur privé peuvent être distinguées (Cornand, 2002) : La première est dite approche au cas par cas. Il s’agit en effet d’une approche pragmatique facilement mobilisable en cas de crise. Elle s’organise autour d’un certain nombre de principes :
Cette politique du cas par cas prend appui sur le FMI, chargé de l’appliquer en mobilisant ses outils. La seconde approche est dite par la règle et prend appui sur la mise en place de procédures de faillite au niveau international. L’idée générale est de considérer ici que l’absence d’un code international sur des faillites est une barrière institutionnelle rendant inopérante toute tentative de recherche de solution concertée. En fait, il existe d’importants obstacles à la mise en place d’une procédure internationale de faillite du même type que les procédures domestiques:
Compte tenu des limites inhérentes à ces deux approches extrêmes, une solution intermédiaire est de plus en plus sauvent proposée. L’objectif est alors de produire les mêmes incitations qu’avec les lois sur la faillite mais sans imposer d’autorité centrale. La première proposition est la création de Comités de créanciers, comme au 19e siècle et dans les années 30. De tels comités assurent la représentation des créanciers. Ils facilitent aussi la communication entre débiteurs et créanciers, réduisant ainsi l’incertitude liée aux crises de liquidité lorsque les acteurs sont décentralisés. Une deuxième proposition consiste à modifier les contrats de financements internationaux afin d’inclure des clauses d’action collective. Leurs objectifs sont principalement de limiter les litiges entre créanciers et d’empêcher qu’un créancier ne bloque le processus de restructuration de la dette. Cohen et Portes (2003) proposent aussi la création, aux côtés du Club de Paris pour la dette des États et du Club de Londres pour la dette bancaire, d’un club de New York dédié à la gestion de la dette obligataire. Ce club aurait notamment pour fonction de superviser les négociations des créanciers obligataires. En 2001, Krueger, alors numéro deux du FMI, a proposé l’instauration d’un mécanisme de restructuration de la dette souveraine (Sovereign debt restructuring mechanism (SDRM)) assez proche de l’esprit de l’approche intermédiaire, même si la dimension institutionnelle est plus importante que dans les conceptions contractuelles. Le SDRM vise à créer un mécanisme formel par lequel les débiteurs publics et leurs créanciers seraient incités à trouver un accord de leur propre initiative.
Idée : Les contrôles sur les mouvements internationaux de capitaux pourraient pallier les insuffisances institutionnelles temporaires dans les pays émergents.
Ces pays ont dans les faits adopté une grande variété de mesures regroupées en trois familles principales :
Ces mesures ont deux caractéristiques: d’une part, leur caractère temporaire et, d’autre part, leur asymétrie. Ceci les distingue de la taxe Tobin : alors que cette dernière porte sur toutes les transactions du marché des changes, les mesures prises dans les marchés émergents portent, en règle générale, soit sur les entrées de capitaux, soit sur les sorties de capitaux. Cependant, conformément à l’esprit de la taxe Tobin, les flux à court terme sont plus particulièrement visés.
D’une manière générale, deux types de contrôle sont particulièrement importants. Le premier fait référence au contrôle sur les entrées de capitaux. C’est un système simple qui permet de pénaliser plus fortement les capitaux à court terme et qui est unilatéral. Il n’exige donc aucun accord international préalable. Le système de réserve obligatoire fait que l’investisseur est d’autant plus frappé que l’échéance de son placement est inférieure à la durée d’immobilisation du dépôt (un an). Le second type est le contrôle sur les sorties de capitaux. Edwards (1999) en distingue deux types :
Que le contrôle sur les sorties de capitaux soit préventif ou curatif, il repose sur la même nécessité: empêcher les spéculateurs d’avoir accès à la monnaie domestique. L’efficacité des mesures adoptées dans les économies émergentes peut être abordée à partir des objectifs initialement visés :
Au total, les contrôles sur les mouvements internationaux de capitaux pratiqués dans les marchés émergents ont eu une efficacité limitée. Cependant, comme le souligne Allegret (2000), l’efficacité a été d’autant plus importante que le contrôle s’est accompagné de politiques macroéconomiques cohérentes avec lui. Source : d’après Jean-Pierre Allegret et Pascal Le Merrer, Economie de la mondialisation, éditions De Boeck |
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