Création monétaire : la Fed fait-elle n'importe quoi?





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Création monétaire :

la Fed fait-elle n'importe quoi?


Guillaume Duval

Alternatives Economiques n° 297 - décembre 2010
Les critiques fusent à l'encontre de la banque centrale américaine qui va racheter 600 milliards de dollars de bons du Trésor. Cette stratégie paraît pourtant justifiée, même si elle présente des risques.

Pourquoi la détente quantitative?


La Fed, la banque centrale américaine, a décidé le 2 novembre dernier de racheter au cours des prochains mois pour 600 milliards de dollars de bons du Trésor émis par l'Etat fédéral, soit l'équivalent de 4% du produit intérieur brut (PIB). Ce qui revient à créer ex nihilo autant de monnaie supplémentaire pour l'injecter dans l'économie. Cette décision a suscité de fortes critiques aux Etats-Unis mêmes, mais aussi et surtout à l'étranger: les autorités chinoises ainsi que le ministre allemand des Finances ont accusé la Fed de chercher à dévaluer la monnaie américaine tout en alimentant de nouvelles bulles spéculatives. La Fed fait-elle alors n'importe quoi? Pas vraiment, même si sa stratégie présente en effet des risques.

Il faut rappeler tout d'abord qu'en temps normal ce ne sont pas les banques centrales qui créent de la monnaie. Elles ont certes la responsabilité d'imprimer des billets, mais de nos jours billets et pièces ne jouent plus qu'un rôle négligeable vis-à-vis de l'océan de monnaie qui n'existe que sous forme d'écritures (d'où son nom de monnaie scripturale) dans les comptes des institutions financières. Et ce sont, pour l'essentiel, ces dernières qui créent de la monnaie supplémentaire en accordant des crédits aux entreprises et aux ménages. En fournissant ces crédits sans contrepartie immédiate, elles font le pari que, grâce à la croissance économique, les revenus futurs de leurs clients leur permettront de rembourser leur dette. En retour, c'est cette création monétaire qui conditionne l'accroissement de l'activité économique en permettant les investissements supplémentaires. Sur ce plan, le rôle des banques centrales consiste surtout à faciliter ou à freiner cette création monétaire, en jouant sur le niveau du taux d'intérêt directeur à court terme auquel elles accordent des financements aux banques. Taux qui sert également de référence dans les financements que les banques s'accordent entre elles sur le marché interbancaire.

Mais en situation de crise, les banques refusent de se prêter les unes aux autres et cessent également de prêter aux ménages et aux entreprises qui eux-mêmes cherchent surtout à se désendetter… Même quand la banque centrale a ramené ses taux d'intérêts à zéro. Du coup, la machine économique risque de s'engager dans une spirale de dépression car les prix et les revenus se mettent à baisser, augmentant encore le poids des dettes passées. C'est pour éviter ce scénario funeste vécu après 1929 que les banques centrales ont décidé de créer elles-mêmes de la monnaie à grande échelle en 2008-2009, mettant en oeuvre une politique dite de "détente quantitative" ou "quantitative easing". Et pas simplement la Fed mais aussi la Banque centrale européenne (BCE) et la Banque d'Angleterre.

Est-elle encore justifiée?


Cette politique de détente quantitative était incontestablement justifiée l'an dernier, mais l'est-elle encore aujourd'hui? Oui, répond Ben Bernanke, le président de la Fed. Non, répondent de nombreux autres acteurs. Les Etats-Unis sont certes sortis de la récession: leur économie a cru de 2% en rythme annuel au troisième trimestre. Mais il ne faut jamais oublier que la population des Etats-Unis s'accroît de 1% par an quand celle de l'Union européenne n'augmente que de 0,2% (et 0,5% pour la France). Autrement dit, par habitant, la richesse américaine stagne. De plus, le taux de chômage frise les 10% de la population active et il excède les 8% depuis déjà deux ans. Or, avec un niveau de chômage équivalent, la situation sociale est beaucoup plus grave encore aux Etats-Unis qu'en France: les indemnités de chômage n'y sont versées que durant quelques mois, il n'y a ni allocation de solidarité spécifique (ASS) ni revenu de solidarité active (RSA) et encore moins de couverture maladie universelle (CMU)… En outre, ce chômage élevé va de pair avec un surendettement massif, entraînant des expulsions en nombre très important. Bref, même si la dépression a été évitée, la situation sociale reste très tendue outre-Atlantique, alors que l'économie stagne sans perspective de redémarrage.

Et cette stagnation est étroitement liée à celle de la masse monétaire: jusqu'à mi-2007, les entreprises et les ménages américains s'endettaient d'environ 2 000 milliards de dollars en plus chaque année. Aujourd'hui, ils se désendettent à hauteur de 500 milliards de dollars annuels. Ce qui signifie qu'il manque 2 500 milliards de dollars pour faire tourner l'économie américaine au même rythme qu'il y a trois ans. L'Etat fédéral a certes pris le relais du secteur privé en s'endettant d'environ 1 300 milliards de dollars par an, mais même avec ce déficit colossal, on reste encore loin du compte. De plus, après les élections de novembre dernier, il est clair que l'Etat fédéral ne maintiendra pas un tel niveau d'endettement.

Avant de devenir président de la Fed, Ben Bernanke était un spécialiste reconnu de la crise de 1929. Il a également beaucoup étudié les erreurs des autorités japonaises dans les années 1990 qui, suite à l'explosion de la bulle immobilière, n'ont jamais réussi à redresser leur économie faute d'action décidée de la part de la Banque du Japon. D'où sa conviction qu'il faut que la Fed crée de nouveau de la monnaie pour éviter une stagnation durable de l'économie, voire sa rechute dans la récession.

Et il est difficile de lui donner tort. D'autant que la Réserve fédérale a très officiellement pour mission de "promouvoir effectivement les buts d'un emploi maximal, de prix stables et de taux d'intérêt à long terme modérés". La plupart de ceux qui hurlent aujourd'hui au scandale ne trouvaient il y a trois ans rien à redire à la création monétaire beaucoup plus massive opérée alors par les banques privées américaines… De plus, la façon dont la Fed veut opérer cette fois est moins risquée qu'en 2008-2009. A l'époque, elle avait pris en garantie de nombreux titres privés en échange de la monnaie qu'elle créait, et notamment des titres financiers adossés à des crédits immobiliers. Du coup, elle risquait de devoir encaisser des pertes importantes sur ces titres. Cette fois, il s'agit exclusivement de racheter des titres de la dette publique. L'Etat fédéral américain est certes très endetté, mais sa dette est encore très loin d'être aussi risquée que celle de l'Etat grec… Par ailleurs, en se portant acheteuse pour des volumes importants, la Fed va faire baisser les taux d'intérêt sur la dette publique, allégeant d'autant sa charge pour le budget américain.

Pour quels effets?


Cette création monétaire peut-elle être efficace? C'est toute la question. Les détracteurs de la Fed soutiennent que, dans le contexte américain actuel, marqué par une très forte inquiétude, ce n'est pas parce que la banque centrale va injecter de la monnaie dans le circuit que les ménages et les entreprises vont se remettre effectivement à s'endetter pour investir, comme l'espère Ben Bernanke. Dans ce cas, ces liquidités supplémentaires auraient surtout pour effet de faire gonfler de nouveau les prix, et notamment ceux de l'immobilier et des actions nourrissant de nouvelles bulles spéculatives. Ces liquidités risquent également d'être exportées pour inonder d'autres marchés plus porteurs, où le rendement du capital est plus élevé. Les autorités chinoises redoutent en particulier un tel afflux de capitaux spéculatifs.

Mais ces milliards de dollars supplémentaires offerts sur le marché des changes vont aussi faire baisser la monnaie américaine par rapport aux autres devises, alimentant une "guerre des monnaies" que les chefs d'Etat disent pourtant vouloir éviter… Vis-à-vis de la Chine, qui ne cherche pas vraiment à réduire ses excédents colossaux à l'égard des Etats-Unis, une telle politique unilatérale ne paraît pas forcément injustifiée. Vis-à-vis de l'Europe en revanche, le fossé qui se creuse entre les deux rives de l'Atlantique en termes de politiques économiques, tant budgétaires que monétaires, pose des problèmes croissants. Bref, si la politique de Ben Bernanke paraît logique d'un point de vue intérieur américain, les inquiétudes de beaucoup de ses contradicteurs ne sont pas pour autant totalement infondées…

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