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Paris, le 12 mai 2011
Madame, Monsieur,
Vous trouverez quelques éléments de réflexion qu’il a semblé opportun de vous soumettre sur l’environnement dans lequel nous évoluons actuellement ainsi que sur les fonds de notre gamme.
Les pays développés connaissent la reprise tandis que les pays émergents tentent de freiner leur activité pour contrer l’inflation
Les tensions politiques et les soulèvements populaires en Afrique du Nord et au Moyen-Orient ont fait craindre pour les approvisionnements en pétrole et provoqué une envolée des cours du brut. Pour les grands pays émergents consommateurs et importateurs comme la Chine et l’Inde, cette situation s’avère préoccupante pour le pouvoir d’achat de leur population. Parallèlement, des conditions météorologiques inattendues n’ont fait qu’accentuer les pressions inflationnistes, qu’il s’agisse des denrées agricoles (produits alimentaires, huile de palme, cacao, etc.) ou des métaux. Déjà en proie à l’inflation, la plupart des marchés émergents ont dès lors subi de nouvelles sorties de capitaux. Les autorités monétaires de ces pays se sont néanmoins engagées dans une politique volontariste plus restrictive (relèvement des taux ou encadrement du crédit comme en Inde et en Chine) pour éviter que la surchauffe des économies ne se transforme en spirale hyper inflationniste. Dans les pays développés, les signaux envoyés par les indicateurs économiques confirment une reprise, notamment celle de l’activité industrielle. Les récents chiffres de l’emploi américain démontrent également une légère amélioration en matière de postes créés. En Europe, si certains pays comme l’Allemagne ont déjà vu leur taux de chômage baisser, la majorité des pays européens connaît encore une inertie dans le rebond de l’emploi. Les contraintes qui pèsent sur des ménages endettés et la situation délicate de certains marchés immobiliers (Etats-Unis, Espagne, Angleterre) pourraient néanmoins remettre en cause la durabilité de cette reprise dans les pays développés.
La situation des marchés obligataires se dégrade depuis le début de l’année.
Comme son Président l’avait sous-entendu début mars, la BCE a relevé en avril son taux directeur d’un quart de point à 1,25%. La persistance d’un taux d’inflation assez élevé en zone euro, 2,8% en avril, laisse à penser que ce geste ne sera pas isolé et le consensus table désormais sur un taux directeur à 1,75% d’ici à la fin de l’année. Ces hausses de taux traduisent la normalisation monétaire dans les pays du cœur de l’Europe et envoient un message politique aux gouvernements européens quant à leurs responsabilités budgétaires.

Dans cet environnement difficile, les marchés obligataires ont traversé de fortes turbulences, notamment sur leurs échéances à court et moyen terme.

La dégradation s’est accélérée sur le marché des obligations émises par la Grèce, l’Irlande et le Portugal. Bien que la question d’une restructuration de la dette grecque reste officiellement inimaginable, certains établissements financiers ont commencé à communiquer sur son coût éventuel. A l’inverse, l’Espagne a réussi à rassurer sur sa situation budgétaire et, moyennant une prime supportable, peut refinancer sa dette sans problème.
Les marchés actions résistent aux chocs mais les perspectives sur la croissance mondiale pourraient s’assombrir
Les marchés actions ont remarquablement résisté aux catastrophes japonaises du 11 mars dernier et aux soulèvements démocratiques dans le monde arabe. Après une première phase de baisse aisément compréhensible compte tenu de la gravité des évènements et de leurs conséquences pour l’économie mondiale, le rebond a été rapide, les indices débordant leurs niveaux pré-séisme. Cette situation est d’autant plus remarquable que les facteurs d’inquiétude restent nombreux: poursuite de l’instabilité politique au Proche-Orient, prix élevé du pétrole, surchauffe dans les pays émergents, pressions sur les dettes périphériques européennes.

L’environnement global devient certes plus compliqué et les pressions sur les marges opérationnelles des entreprises pourraient entraîner des révisions à la baisse de bénéfices pour 2011 peut-être plus fortement dans les marchés des pays émergents que dans ceux des pays développés. Profitant des conditions de financement encore abordables, les entreprises européennes se sont lancées dans une vague d’opérations M&A (Sanofi/Genzyme, Solvay/Rhodia, Vivendi/SFR) pour renforcer leurs perspectives de croissance. La situation macro-économique actuelle et les niveaux de valorisation des marchés actions européens devraient continuer à être favorables aux thématiques value européenne et dividendes qui semblent profiter d’un regain de faveur depuis le début de l’année.

Eléments de réflexion



Notre prudence naturelle ne doit pas nous rendre aveugles sur les opportunités offertes par les différentes classes d’actifs. Si l’environnement macroéconomique global est incertain et contraint par le désendettement général des économies développées, il n’en demeure pas moins que les vraies bonnes affaires sans prendre de risques inconsidérés se trouvent toujours aujourd’hui sur le marché actions au sein d’un compartiment bien identifié: les actions défensives à dividende élevé.

Par ailleurs, nous constatons qu’un nouveau cycle de croissance des profits s’est enclenché chez les entreprises grâce aux efforts de productivité et à la globalisation. C’est dans ces moments de pessimisme généralisé qu’il faut rentrer sur le marché actions avec une perspective de détention d’au moins cinq ans. Par ailleurs, nous observons que certaines classes d’actifs comme les obligations souveraines sont, elles, à des plus hauts historiques. A ces niveaux, leurs perspectives de revalorisation sont plus faibles. La volatilité des marchés actions d’ici l’été pourrait offrir des points d’entrée intéressants.
CENTIFOLIA FR0007076930 Morningstar – CENTIFOLIA EUROPE FR0010058008 Morningstar
Le rendement net moyen des valeurs en portefeuille est proche de 4,5 % et plus de 60% du portefeuille procure un rendement moyen proche de 5,5%. Bien souvent, les épargnants oublient que les dividendes constituent plus de 60 % de la performance d’un placement actions sur une longue période (données sur les 100 dernières années pour le S&P 500). La demande de rendement régulier sera très forte à l’avenir pour faire face aux enjeux de la démographie (vieillissement et retraites). Or, le bas niveau actuel des taux ne permettra pas de rémunérer toute l’épargne dont l’Europe regorge. Le dividende permettra de répondre à cette attente d’autant que percevoir ce revenu annuel permet à l’épargnant de ne pas faire de pari directionnel sur le sens des marchés. De plus, les dividendes élevés sont souvent l’apanage des «blue chips» du marché européen. Nous préférons donc acheter pour nos clients une action Vivendi à 20 € qui verse un dividende de 1,4 € soit 7 % avec une bonne visibilité pour les trois prochaines années que de la dette d’Etat français.

Le niveau faible des taux réels et la très nette détente des marges de crédit renforcent l’attractivité relative des actions défensives. Le rendement de certaines valeurs excède largement la rémunération obtenue sur leur crédit. Cette configuration de marché sera prudemment exploitée pour augmenter le rendement des fonds.
DNCA INVEST INFRASTRUCTURES (LIFE) LU0309082799 Morningstar
Malgré la hausse des taux enclenchée depuis fin août, le fonds a affiché une performance positive de 10% entre fin août et fin décembre 2010 pendant que le Bund 10 ans perdait 6% en capital. Cette résistance du fonds et plus généralement celle des marchés actions par rapport au marché obligataire souverain pourrait d’ailleurs préfigurer le scénario 2011 pour LIFE. Grâce à l’internationalisation du fonds à l’extérieur des frontières européennes (21% de l’actif net), LIFE peut désormais capter les opportunités internationales notamment dans les importants programmes d’infrastructures de transport au Brésil et d’infrastructures énergétiques en Inde. L’exposition aux économies nord-américaines est réalisée grâce à des activités solides et défensives : réseaux de pipelines et opérateurs ferroviaires. Par ailleurs, les valeurs européennes du portefeuille telles que les titres de sociétés aéroportuaires ou opératrices de satellites profitent aussi de la croissance mondiale. Enfin, les autres valeurs domestiques européennes du portefeuille présentent des niveaux de valorisation raisonnables, des bilans sains et des dividendes assurés et confortables.

En 2011, la diversification tant en termes de secteur, de zone géographique que de modèle économique des positions en portefeuille devrait permettre à LIFE de tirer parti du retour de la croissance mondiale à un niveau proche de 4% et du caractère stratégique des infrastructures dans les grands pays développés et émergents. De plus, si le contexte inflationniste devait devenir durable, le choc actuel étant pour l’instant qualifié de « temporaire » par Ben Bernanke, les obligations pourraient être délaissées (l’inflation étant favorable à l’emprunteur et pas au prêteur) au profit des actions (dont les cash flows et les profits évoluent en base nominale). Les infrastructures, qui parviennent à répliquer naturellement l’inflation, pourraient alors bénéficier de ce nouvel environnement inflationniste.
DNCA EVOLUTIF FR0007050190 Morningstar - DNCA EVOLUTIF PEA FR0010354837 Morningstar
Nous souhaitons également attirer votre attention sur nos fonds réactifs « tout temps » dont l’allocation évolue selon les anticipations de notre équipe de gestion.

Ces fonds, qui expriment pleinement leur réactivité dans des marchés volatils, affichent une bonne performance pour une prise de risque et une volatilité nettement inférieures aux marchés actions. En effet, la volatilité 3 ans du fonds s’élève à 12.3% contre 27% pour le CAC 40.

Les fonds maintiennent une allocation offensive de 73% d’actions majoritairement défensives, le reste étant investi sur des obligations privées de maturité 3-5 ans ou sur des fonds monétaires éligibles au PEA.

Le PER des portefeuilles pour l’année 2011 est de 11.3x avec un rendement moyen de la part actions de 3.8%.

Au 31/04/2011, le fonds affiche une performance de 4,32% contre 2,12% pour son indice de référence.
DNCA INVEST CONVERTIBLES LU0401809073
L’année 2010 s’est soldée pour DNCA Invest Convertibles par une performance solide de 3,6% avec une volatilité

1 an contrôlée de 3,6% contre une performance de 2,3% pour l’indice de référence et une volatilité 1 an de 7,9%. Profitant de la robustesse des marchés actions, la performance annuelle de DNCA Convertibles au 30/04/11 approche désormais 4%. Dans l'environnement actuel de remontée des taux et au vu de la rapidité de reprise des marchés actions, les obligations convertibles continuent d'attirer les flux des investisseurs qui cherchent à fuir les marchés obligataires, notamment souverains, sans pouvoir (ou vouloir) prendre le risque plein de la volatilité des marchés actions. Cet intérêt croissant des investisseurs pour cette classe d'actifs provoquent naturellement une appréciation des souches existantes sur le marché secondaire.

Le rendement moyen pondéré du portefeuille s’élève désormais à 2,7% pour un delta moyen de 31%. La progression de la valeur liquidative explique la baisse du rendement moyen du fonds depuis le début de l'année. Les risques qui pèsent sur la croissance mondiale et les bénéfices des entreprises, la situation chaotique sur le marché des changes et la remontée graduelle des taux dans le monde pourraient provoquer une consolidation des marchés actions d'ici l'été. Dans cette hypothèse, la volatilité et la duration faibles du fonds, la qualité du portefeuille en matière de crédit (52% du portefeuille est noté investment grade) permettent d'envisager les prochains mois avec sérénité. D’une manière plus générale, la poursuite de ce mouvement de hausse des taux devrait profiter à cette classe d’actifs car les obligations convertibles offrent aux émetteurs de qualité de crédit inférieur à BBB la possibilité de trouver des sources de financement moins onéreuses et animer un marché primaire perturbé par les événements géopolitiques et le tsunami japonais.
EUROSE FR0007051040 Morningstar
Eurose progresse de 2,85% sur les quatre premiers mois de l’année. Sur fond de dégradation des marchés obligataires, cette performance s’explique en grande partie par l’appréciation sensible des actions, des obligations convertibles et des obligations à haut rendement.

La sensibilité du fonds à l’évolution des taux d’intérêt a été maintenue à un bas niveau et les achats ont porté essentiellement sur des maturités inférieures à 3 ans ou des titres à taux variable.

La part dédiée aux obligations convertibles a été réduite de 15,7% en fin d’année à 12,6% à fin avril. En effet, après la forte hausse de leurs sous-jacents, plusieurs titres du portefeuille sont passées d’un profil mixte à un profil actions. Au regard de la gestion prudente du fonds, ces titres ont été cédés avec d’importantes plus-values.

La part actions a été à nouveau augmentée et représente à fin avril 19% du portefeuille.

Concernant la politique de gestion pour les prochains mois, la situation complexe des marchés de taux dans les pays développés n’autorise pas pour l’instant de prise de risque supplémentaire. Parallèlement, la diversification du fonds vers les actions d’entreprises européennes globales, bien gérées, correctement valorisées et offrant de solides dividendes sera poursuivie malgré les risques croissants de déception sur la croissance mondiale.

DNCA INVEST MIURA LU0462973347
En 2010, le fonds a répondu à son objectif avec une performance de 5,06 % associée à une très faible volatilité (2,7%).  En raison du récent rebond du marché actions et de la très faible visibilité qui sévit sur la quasi-totalité des actifs financiers (taux, devises, matières premières…), les gérants ont ramené leur exposition nette à 0 au mois de mai 2011. Conformément à l’objectif du fonds, la performance continuera donc de se construire sur le choix des valeurs et non sur la direction du marché. Nos plus fortes convictions à l’achat sont représentées par des sociétés décotées et présentant des dividendes élevés (France Télécom, Casino ou Unilever) ainsi que par des sociétés fortement liées à la thématique d’efficacité énergétique (Saint-Gobain, ABB ou Schneider). A la vente, nous restons positionnés sur des entreprises survalorisées et souvent endettées. La préservation du capital et le faible risque associé à une performance régulière restent les principaux objectifs du produit. Depuis le début d’année, MIURA progresse de 1,5%.
DNCA INVEST GLOBAL LEADERS LU0383784146
L’année 2011 a été compliquée jusqu’à présent pour les actions internationales. La hausse de l’euro n’a permis qu’aux indices européens d’afficher une performance positive. Le S&P, le Nasdaq, le FTSE, le Bovespa, le Hang Seng, le Shenzhen et le Sensex 30 sont tous en territoire négatif depuis le début de l’année.

Les politiques monétaires quantitatives et de taux d’intérêts bas menées par la Fed, et dans une certaine mesure par la BCE, ont conduit à une véritable spéculation sur les matières premières et ont exacerbé les pressions inflationnistes dans les marchés émergents.

Le rendement moyen du portefeuille est de 2,7%, ce qui est assez élevé considérant la croissance de plus de 15% des résultats des sociétés du portefeuille.

Avec seulement 20 % du portefeuille investis dans les marchés émergents contre plus de 30% en Europe et 22% aux Etats-Unis, le fonds a bien résisté malgré la volatilité du marché.

Les inquiétudes au sujet d’un ralentissement des économies émergentes dû à la poursuite des hausses de taux, ainsi qu’une forte correction des cours des matières premières vont évidemment conduire à repenser les attentes en matière de croissance globale.

Toutefois, la croissance des pays émergents relative à la consommation domestique est plus solide que ce que les investisseurs croient, et les gérants conservent un biais positif pour la fin de l’année.

N’hésitez pas à nous contacter pour obtenir de plus amples précisions. Visionnez aussi les interviews de nos gérants sur notre site www.dncafinance.com.

Dans l’attente de vous retrouver lors de nos prochaines réunions, nous vous prions d’agréer, Madame, Monsieur, l’expression de notre meilleure considération.
DNCA Finance

Frédéric Kampschoer, directeur du développement
Anne de Genouillac Benjamin Leneutre Thomas Péan

Bretagne-Ouest -Paris Rhône Alpes- Sud Est Benelux

0158625507 0158625483 0158625512
Thomas d’Hauteville Alexandre de la Raitrie Willem Kampschoer

Sud Ouest – Nord Sud – Est Suisse

0158625497 0158625489 0158625503

Ce document est destiné aux conseillers en investissement financier pour la distribution des produits et des services d’investissements proposés par notre société en France. Les performances passées ne sont pas représentatives de celles du futur et les risques qui sont associés aux différents produits financiers présentés sont détaillés dans les documents d’information réglementés. Tous les prospectus des fonds présentés, ainsi que tous les documents qui doivent être portés obligatoirement à la connaissance des investisseurs potentiels, sont disponibles sur notre site Internet [www.dncafinance.com] ou au siège de notre société.


20, rue de la Paix 75002 PARIS - Téléphone : 01 58 62 55 00 - Télécopie : 01 58 62 55 19

Société de Gestion agréée par l’AMF – S.A. au capital de 1 500 000 € - RCS Paris B 432 518 041

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