Quels sont les risques auxquels sont exposées les entreprises dans une économie mondialisée, quels sont les outils de couverture et comment déterminer le niveau





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INTRODUCTION



Quels sont les risques auxquels sont exposées les entreprises dans une économie mondialisée, quels sont les outils de couverture et comment déterminer le niveau optimal de couverture, sont les questions qui se posent aux managers confrontés au risque de change.


Rien n'est pire pour un manager que de voir les bénéfices d'une transaction réduits à néant en raison d'une forte variation du cours d'une devise étrangère. Du fait de la volatilité des taux de change et de l'accroissement des échanges commerciaux et des investissements internationaux, la valeur des flux en devises d'une entreprise est beaucoup moins stable que par le passé en l'absence de couverture.
Même des entreprises purement nationales peuvent avoir à pâtir des fluctuations monétaires. Les hôtels américains d'Hawaii, par exemple, ont enregistré une forte baisse du tourisme japonais quand le cours du dollar est passé en un peu plus d'un an de 90 yens à 120 yens.


Pour faire face au risque de change, un nombre sans cesse croissant d'entreprises mettent en place des stratégies de couverture. Dans le cadre d'une étude récente menée par la Wharton School de l'université de Pennsylvanie, environ 40 % des sociétés interrogées ont déclaré avoir une politique de couverture. Une majorité d'entreprises n'y ont donc pas recours, pour des raisons qui tiennent très vraisemblablement au coût des opérations de couverture et au fait que ces sociétés disposent de mécanismes de protection intégrés.


En outre, les entreprises qui mettent en place des opérations de couverture ne couvrent pas leur risque à 100 % : dans le cadre de l'analyse coûts-avantages d'une opération de couverture, elles décident délibérément de prendre en charge une part de risque.

Malgré ses coûts, une stratégie de couverture appropriée peut aider les dirigeants d'une entreprise et les investisseurs à mieux prévoir l'évolution de leurs flux de liquidités, et donc à planifier l'avenir de manière plus sûre.
Nous verrons donc dans une première partie en quoi consiste le risque de change, et nous étudierons dans une seconde et troisième parties, les techniques, respectivement, internes et externes de couverture du risque de change. Et pour finir nous analyserons un cas pratique.

I. le risque de change


  1. Quels sont les risques ?


Le risque de change concerne les entreprises qui ont une  activité internationale et réalisent des opérations commerciales ou financières avec des partenaires étrangers. Il est lié à la variation du cours des devises par rapport à la monnaie de référence. 

Il existe trois types de risque de change:
- le risque de transaction

  • le risque de traduction, ou risque comptable

  • le risque économique, ou risque d'exploitation




A. Le risque de change de transaction
Il affecte une entreprise ayant des créances ou des dettes en devises à la suite d'une transaction avec une société d'un autre pays. Si le vendeur est en position de force ou si l'acheteur se montre accommodant, la devise de facturation sera celle du vendeur - ce qui supprime le risque de change pour le vendeur, mais pas pour l'acheteur. Inversement, si c'est l'acheteur qui est en position de force, le risque de change sera supporté par le vendeur.

Si le cours de la devise de facturation varie, soit le vendeur encaissera un montant inférieur, soit l'acheteur déboursera dans sa monnaie nationale un montant supérieur au prix prévu initialement. Pour le vendeur, ce risque de transaction vient s'ajouter au risque de crédit lié à

une éventuelle défaillance de l'acheteur.


Pour illustrer le risque de transaction, prenons l'exemple d'une société A (américaine) qui vend du matériel à une société B (britannique) pour un montant de 100.000 livres, le taux de change étant au moment de la signature du contrat de 1,60 dollar pour 1 livre. La société A enregistre alors dans ses comptes une créance de 160.000 dollars. Si le taux de change tombe à 1,50 dollar pour 1 livre sterling à la date de règlement, la société A enregistre en comptabilité un encaissement de 150.000 dollars et une perte de 10.000 dollars.

B. Le risque de change de traduction
Il résulte de la conversion des états financiers des filiales étrangères, établis en devises, dans la monnaie nationale (de référence). Dans le cas des entreprises américaines, l'instruction n° 52 de la réglementation FASB (Financial Accounting Standards Board) impose l'adoption d'une monnaie dite fonctionnelle pour la tenue des livres comptables locaux.

Pour les filiales implantées dans des pays à faible inflation, la monnaie fonctionnelle est généralement la monnaie locale, et les états financiers sont convertis en dollars par la méthode dite de la valeur courante, ou « current method » (tous les postes de l'actif circulant et du passif exigible à court terme sont convertis dans la monnaie de référence nationale aux taux de change courants; les immobilisations et les éléments de passif à long terme sont convertis aux taux historiques.)
Dans le cas des filiales implantées dans des pays dont la monnaie est instable, les résultats financiers sont convertis de la monnaie locale dans la monnaie fonctionnelle (choisie pour des raisons de commodité) selon la méthode temporelle, puis en dollars par la méthode de la valeur courante (la méthode temporelle traduit les éléments monétaires au taux de change courant et les éléments non monétaires au taux historique; les stocks peuvent néanmoins être convertis au taux courant si leur valeur comptable reflète leur valeur réelle.)

Ainsi, et sans entrer dans le détail de la technique comptable, lorsque l'actif n'est pas égal au passif augmenté du profit net, l'écart entre les deux prend la forme d'un gain ou d'une perte de change. Et dans la mesure où les entreprises ne couvrent pas leur risque en totalité, une détérioration du taux de change se traduit en général par une perte.

Bien que les effets du risque de traduction sur les flux en devises soient déjà largement pris en compte au titre du risque de transaction (c'est le cas notamment des créances sur l'étranger), certains dirigeants veulent malgré tout s'en prémunir totalement soit parce que leur rémunération est affectée par les ajustements des postes du bilan comptable, soit parce qu'ils souhaitent préserver des ratios de bilan favorables à l'intention des institutions de crédit dont les prêts sont subordonnés à ces ratios.

C. Le risque de change économique ou opérationnel
Il correspond au risque pour une entreprise de voir ses opérations affectées par une évolution non anticipée des taux de change.
Prenons le cas d'un constructeur automobile allemand dont tous les coûts sont engagés en Allemagne. Ce constructeur pourra facilement exporter des véhicules en Grande-Bretagne en réalisant un coquet bénéfice lorsque le taux de change est de 3 marks pour 1 livre. Ses coûts en Allemagne, exprimés en totalité en marks, pourront être inférieurs à ceux - exprimés en livres - d'un constructeur automobile britannique, et donc lui permettre d'être très compétitif. En revanche, si le taux de change s'élève à 2 marks pour 1 livre, le constructeur allemand pourra se voir obligé de sacrifier une partie de ses bénéfices pour maintenir un prix concurrentiel en livres.


Le risque économique peut aussi affecter un secteur d'activité purement national qui ne paraît pas a priori exposé au risque de change. Ainsi, lorsque le cours du dollar monte par rapport au franc français, les Américains risquent de préférer Paris à la Floride comme destination de vacances.

2. Qui doit se couvrir ?
Toutes les entreprises n'ont pas intérêt à mettre en oeuvre une stratégie de couverture. Une opération de couverture implique des coûts, elle équivaut aussi à renoncer aux avantages potentiels liés à une évolution favorable des taux de change. Néanmoins, une telle politique s'impose pour les entreprises qui présentent les caractéristiques suivantes :


    • Les entreprises ayant de très fortes perspectives de croissance ou des programmes de recherche-développement très importants : elles éviteront ainsi d'être dans l'incapacité de réaliser les investissements nécessaires du fait de problèmes de liquidités liés à des pertes de change.

    • Les entreprises fortement endettées : en couvrant leur position, elles se prémunissent contre le risque de ne pas pouvoir honorer leurs obligations par suite de difficultés résultant de l'évolution des taux de change.

    • Les entreprises dont le taux d'imposition est fortement progressif : pour ce type d'entreprises, la mise en place d'une stratégie de couverture permet de lisser les revenus sur plusieurs années et donc, en définitive, de payer moins d'impôts.

    • Les entreprises mal connues des investisseurs et des marchés financiers : pour de nombreux analystes, sur un marché efficient les investisseurs peuvent eux-mêmes couvrir leurs positions et n'ont donc pas besoin que l'entreprise le fasse pour eux. Néanmoins, lorsque les dirigeants ont une connaissance beaucoup plus étendue des perspectives et des opportunités de croissance de l'entreprise que les marchés, il leur appartient de mettre en oeuvre une politique de couverture du risque de change pour protéger les investisseurs.



3. Jusqu'où se couvrir ?


Une telle politique a pour but de réduire la volatilité potentielle des flux de liquidités,

des bénéfices comptables ou de la valorisation d'une entreprise. Mais quel est le niveau optimal de couverture du risque ? Faut-il couvrir toutes les transactions ?


De fait, très peu d'entreprises couvrent totalement leurs positions. En règle générale, plus les flux d'une entreprise sont importants pour sa croissance ou le remboursement de ses dettes, plus la proportion de risque couvert sera élevée.


Pour déterminer le niveau de couverture requis, il convient de procéder à de nombreuses analyses statistiques pour tenter d'évaluer la valeur exposée au risque (« Value at Risk », ou VaR). Il faut d'abord analyser statistiquement le niveau de probabilité des différentes pertes possibles, puis évaluer le degré de tolérance au risque de l'entreprise - en d'autres termes, le montant des pertes qu'elle est capable de supporter sans dysfonctionnement majeur - et, enfin, mettre en place une politique appropriée de couverture.

Certaines entreprises chercheront seulement à se protéger des risques les plus extrêmes.
La gestion du risque a pris une très grande importance ces dernières années du fait de l'explosion des échanges et des investissements internationaux. Le développement des produits dérivés explique en grande partie l'accroissement du volume des opérations de couverture à l'échelle mondiale : ce sont en effet des outils de gestion du risque relativement simples et peu coûteux.


Les concepts et les outils de gestion du risque vont continuer d'évoluer. Seuls l'adoption au niveau mondial d'un système fixe de parités ou, comme c'est le cas en Europe, l'avènement d'une monnaie unique pourraient entraîner un ralentissement de la demande dans ce domaine. Mais, au vu des événements récents d'Amérique latine et d'Asie, et compte tenu de l'instabilité des économies des pays d'Europe centrale et de la Russie, on peut miser sur une forte croissance de la demande d'outils et de méthodes de gestion du risque de change.


II. Les techniques internes de couverture du risque de change
Les techniques internes de couverture du risque de change sont celles qui sont adoptées par l’entreprise pour limiter ce risque. On trouve :
1. Le choix de la monnaie de facturation
Surtout utilisée par les PME/PMI, cette technique consiste à libeller les exportations en monnaie nationale et à essayer d’obtenir des fournisseurs étrangers que les paiements se fassent en monnaie nationale. Néanmoins cette technique présente quelques faiblesses. En effet, les contrats d’achat libellés en monnaie nationale contiennent généralement des clauses d’indexation sur des variations de cours d’une devise ou d’une matière première. A la vente, l’adoption de la monnaie nationale comme monnaie de facturation conduit à reporter le risque de change sur l’acheteur et si, la monnaie nationale s’apprécie par rapport à celle des concurrents, cela expose l’entreprise à perdre des parts de marché.

Certaines entreprises facturent pour partie en monnaie locale, pour partie en devises de la société mère de façon à diminuer le risque de change.


  1. Le termaillage


Il consiste à accélérer ou retarder les encaissements ou les décaissements des devises étrangères selon l’évolution anticipée de la devise concernée.

Cette méthode de termaillage est plus facile à utiliser à l’intérieur d’un groupe multinational qu’entre des entreprises indépendantes.


  1. Les clauses d’indexation dans les contrats


Elles peuvent être de trois sortes :

  • les clauses d’indexation :

  • la clause d’adaptation des prix proportionnelle aux fluctuations des cours de change :

La contre valeur en euro est fixée dès la signature du contrat. Si le cours de la monnaie de facturation du contrat augmente, le prix de l’exportation est réduit d’autant. Le risque de change est donc supporté par l’acheteur étranger.

  • l’indexation sur une devise ou un panier de devises :

Les contractants lient le montant à payer à une tierce devise ou à un panier de devises comme le DTS, le plus généralement. Cette clause répercute le risque de change sur les deux parties au contrat.

Il est possible aussi de prévoir que les hausses ou les baisses de cours de la devise de facturation ne se répercutent qu’au delà d’un certain montant, par exemple une hausse (ou une baisse) supérieure à 3% ou 5%, etc.

  • la clause de risque partagé :

Elle fait supporter aux deux parties une part du risque de change. Le contrat prévoit, par exemple, qu’une partie de la variation de cours intervenant entre la date de facturation et la date de paiement sera partagée entre l’exportateur et l’importateur selon un certain mode (soit moitié-moitié, soit différemment). Les parties sont libres d’adopter une autre date (date de signature du contrat).

  • les clauses multidevises :

Ou clauses de change multiples permettent de libeller le montant du contrat en plusieurs devises et c’est seulement à l’échéance que l’une des parties au contrat (le débiteur ou le créditeur) choisit la devise de règlement.

Une clause d’option de devises peut permettre à une partie au contrat d’utiliser une autre devise, choisie à l’avance, au cas où la devise du contrat serait inférieure (ou supérieure) à un certain cours. On peut prévoir, par exemple, un règlement en USD sur la base d’un dollar à 0.8900 euro et laisser la possibilité de payer en GBP si le dollar était inférieur à 0.8700 euro.


  1. La compensation interne ou netting


Une entreprise peut limiter son risque de change en compensant les encaissements et les décaissements dans une même monnaie. La position de change ne porte alors que sur le solde. L’entreprise peut donc limiter le nombre de monnaies de facturation de façon à compenser les flux exprimés dans la même devise. Le choix de la monnaie n’est pas à lui seul suffisant, il faut également agir sur les dates de règlement. Car, compte tenu de la réglementation des changes dans plusieurs pays, les exportateurs et les importateurs n’ont pas la possibilité de conserver leurs comptes en devises.

  • la compensation bilatérale :

Entre deux sociétés qui sont en relation commerciale et qu’elles effectuent des ventes réciproques.

  • la compensation multilatérale :

C’est le système généralement utilisé lorsque les transactions internes sont nombreuses. Le volume total des transferts sera réduit, puisque chacune des sociétés du groupe ne recevra ou ne paiera que le montant net de sa position débitrice ou créditrice.

Les avantages du système de compensation sont multiples :

  • lorsqu’on réduit les positions de change, le risque de change diminue ;

  • les frais de couverture à terme sont réduits ;

  • les mouvements de fonds sont limités.

Cependant, le système de compensation rencontre des limites : il y a souvent des difficultés à faire coïncider les dates de maturité. De plus, les réglementations des changes interdisent dans certains pays la procédure de compensation.


  1. Le centre de refacturation


Un centre de refacturation d’un groupe multinational est un centre situé dans un pays non soumis à la réglementation des changes, qui effectue des facturations en monnaie nationale pour chaque société filiale d’un même groupe et qui reçoit de chaque filiale les factures libellées en devises.

Ce centre, de refacturation est lui-même filiale de la société mère. Le principe est simple : les factures libellées en devises étrangères sont établies au nom du centre de refacturation par les filiales. Et le centre de refacturation adressera en retour l’équivalent en monnaie nationale de la filiale.

De même, les paiements en devises des fournisseurs étrangers des filiales sont facturés au nom du centre de facturation. Celui-ci reçoit l’équivalent en monnaie nationale de la filiale et effectuera le règlement en devises aux fournisseurs étrangers.

Le gestion du risque de change est ainsi centralisée au niveau du centre de refacturation, qui peut opérer des compensations de flux dans les mêmes devises.

En diminuant les volumes transférés, on diminue en même temps le coût des couvertures contre le risque de change. Au niveau du centre de refacturation, on adopte généralement une monnaie de référence, mais il est possible également d’opérer des compensations par monnaie. Généralement, le centre de refacturation perçoit une commission pour couvrir ses frais.


  1. les crédits croisés et les swaps de devises


Le swap est un accord conclu entre deux parties qui échangent un montant déterminé de devises étrangères avec la condition de se rendre ce montant à une échéance déterminée. Il implique toujours deux opérations simultanées : l’une au comptant, l’autre à terme. Il existe plusieurs types de swap.

  • le crédit swap ou crédit croisé :

Ces crédits ont souvent lieu entre banques.

  • les swaps exports sont consentis aux exportateurs dans certains pays pour aider les exportations. Ils représentent en quelque sorte une avance en devises convertibles de la Banque centrale, avance qui sera remboursée lorsque l’exportateur aura perçu le paiement de ses ventes.

  • Le crédit back to back ou prêt parallèle :

Il permet à deux entreprises situées dans deux pays différents de se mettre d’accord pour accorder chacune un prêt dans leur monnaie pour une période de temps déterminée.

  • Les swaps de devises :

Ils ont succédé aux prêts parallèles qui s’étaient développés dans certains pays soumis au contrôle des changes.

Un swap de devises est un engagement conclu avec une contrepartie d’échanger un certain montant de devises et des paiements d’intérêt à des dates définies et correspondant à un taux déterminé.

Cet échange permet à une entreprise qui a besoin d’une devise étrangère d’obtenir cette devise, sans risque de change (si la contrepartie ne fait pas défaut) et sans risque direct sur le capital. Il faut que les durées et les montants échangés soient identiques. Dans la plupart des cas, une banque servira d’intermédiaire.
Les swaps peuvent se faire sur la base :

  • d’un cours comptant et d’un cours à terme identique ;

  • de paiements d’intérêts à des dates déterminées ;

  • de remboursement d capital in fine, ou de remboursements périodiques.

Ils peuvent se faire aussi avec inclusion du différentiel d’intérêts dans le cours à terme.
Les swaps de devises permettent aux sociétés de payer les intérêts aux obligataires et de rembourser en fin de période l’emprunt sans se soucier des variations de cours des devises. Ils permettent une économie sensible des coûts. Ils ne figurent pas au bilan des entreprises. Ils sont intéressants pour couvrir le risque de change sur des périodes longues. Généralement, une banque joue le rôle d’intermédiaire entre les deux parties.


  1. Autres techniques internes de couverture




  • L’escompte pour paiement comptant :

Les exportateurs français peuvent, par exemple, accorder un escompte pour paiement anticipé. Cet escompte représente un coût pour l’exportateur. Mais cela lui évite le risque de change, diminue son risque de crédit et lui procure des liquidités immédiates.

  • La couverture au comptant :

La couverture au comptant consiste à compenser les actifs (ou passifs) en devises étrangères par des dettes (ou des créances) en devises étrangères d’un même montant pour la même échéance.

Ainsi, un exportateur français qui anticipe une baisse de la livre sterling peut emprunter des livres sterling pour un montant égal à sa créance et les placer sur le marché pour la durée de sa créance. Lors du règlement de sa créance en GBP, il remboursera l’emprunt en GBP.

Mais cette procédure, qui ne peut être utilisée que dans les pays sans contrôle de change, a des limites et peut se révéler coûteuse.

Les raisons qui limitent son usage sont les suivantes :

  • elle entraîne des coûts de transaction et des coûts administratifs non négligeables ;

  • elle immobilise de la trésorerie qui pourrait être utilisée dans des opérations plus profitables.




  1. Les techniques de diminution du risque de change de consolidation


Elles visent à modifier l’exposition comptable de façon à réduire les différences de consolidation. Elles dépendent des méthodes de conversion utilisées.

Le principe est de renforcer les actifs en devises susceptibles de se réévaluer et de diminuer les actifs susceptibles de se déprécier et, inversement, de diminuer les dettes en devises fortes et d’accroître l’endettement en devises faibles.

Dans la pratique, cependant, ces méthodes ont des limites : il n’est pas facile de modifier rapidement les termes de paiement, ni l’importance des emprunts. De plus, il faut tenir compte de l’utilisation des fonds empruntés car, si l’on s’endette dans une devise faible, le taux d’intérêt sera élevé, etc.

Quelques méthodes sont plus faciles à utiliser entre les sociétés mères et les filiales étrangères : par exemple, les modifications de termes de paiement (termaillage) ou l’adaptation des prix de transfert dans certaines conditions.

III. Les Techniques externes de couverture du risque de change
1. La couverture sur les marchés des changes à terme
Cette technique est la plus utilisée par les entreprises du fait de sa simplicité d’utilisation.
Le principe de cette technique est le suivant :

  • Lors d’une exportation, pour se couvrir contre une dépréciation l’entreprise vend à terme les devises.

  • Lors d’une importation, pour se couvrir contre une appréciation l’entreprise achète à terme les devises.


Pour se couvrir, l’entreprise opère une transaction de change à terme auprès de sa banque : les deux entités se mettent d’accord pour échanger une devise contre une autre à un cours fixé immédiatement, l’échange pratique ayant lieu à une date déterminée située au-delà de deux jours ouvrés après la transaction ( en deçà de deux jours ouvrés, il s’agit d’une opération au comptant).
La cotation du cours à terme est déterminée par report ou par déport :

  • Dans le cas d’une exportation, la banque et l’entreprise effectuent une vente à terme
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